口子窖：国投证券-口子窖-603589-二季度深度调整，中高档白酒承压-250916

投资标的：口子窖（603589） 推荐理由：公司在行业深度调整中保持战略定力，聚焦市场与品牌升级，推动智能化改造和优质产能扩充。

虽然短期收入和净利润下滑，但未来有望通过电商和数字化营销实现复苏，长期竞争力可期。

- 口子窖2025年上半年营业收入和净利润均大幅下降，二季度中高档白酒承压明显。

- 直销渠道表现亮眼，成为增长亮点，但整体毛利率显著降低，盈利能力受影响。

- 公司将聚焦市场和品牌升级，预计未来三年收入和净利润将逐步恢复，给予买入-A投资评级，目标价41.79元。

口子窖（603589）发布了2025年半年报，显示2025年上半年实现营业收入25.31亿元，同比减少20.07%；归母净利润7.15亿元，同比减少24.63%；扣非归母净利润6.98亿元，同比减少24.90%。

具体到2025年第二季度，营业收入为7.21亿元，同比减少48.48%；归母净利润1.05亿元，同比减少70.91%；扣非归母净利润0.91亿元，同比减少73.41%。

中高档白酒面临压力，而低档白酒保持小幅增长。

从产品来看，2025年上半年高档白酒、中档白酒、低档白酒的营收分别为23.85亿、0.32亿和0.68亿元，分别同比变化为-19.8%、-10.8%和-2.6%。

而2025年第二季度中高档白酒、中档白酒和低档白酒的营收分别为6.57亿、0.12亿和0.29亿元，分别同比变化为-49.6%、-7.7%和+7.5%。

低档酒的增长在一定程度上抵消了高档酒的下滑。

从区域来看，2025年上半年省内和省外的营收分别为21.01亿和3.84亿元，分别同比变化为-19.3%和-19.2%。

而2025年第二季度省内和省外的营收分别为5.15亿和1.83亿元，分别同比变化为-54.0%和-18.6%，省内市场的下滑幅度更大。

从渠道来看，2025年上半年直销（含团购）和批发代理的营收分别为1.33亿和23.52亿元，分别同比变化为+44.6%和-21.3%。

而2025年第二季度直销（含团购）和批发代理的营收分别为0.56亿和6.42亿元，分别同比变化为+75.5%和-51.1%。

直销渠道的快速增长成为亮点。

截至2025年上半年，公司经销商数量为1082家，较期初净增34家，渠道结构持续完善。

2025年第二季度公司毛利率为65.18%，同比降低9.86个百分点，主要受中高档酒收入减少及低毛利产品占比提升的影响。

净利率为14.51%，同比降低11.18个百分点。

公司在行业调整期保持战略定力，聚焦市场、结构和品牌升级，推动智能化与数智化改造，扩充优质产能并加大研发，积极发展电商和数字化营销。

投资建议为买入-A评级，预计2025年、2026年和2027年的收入增速分别为-21.0%、+4.3%和+7.0%；净利润增速分别为-28.6%、+7.2%和+7.3%。

目标价为41.79元。

风险提示包括宏观经济恢复不及预期、行业竞争加剧、渠道动销不畅和新品推广不及预期。