新乳业：华西证券-新乳业-002946-低温贡献收入业绩增长，净利率超预期-250827

投资标的：新乳业（002946） 推荐理由：公司2025年中报显示收入和净利润均超预期，低温业务持续增长，毛利率提升，直营渠道表现良好，全年业绩高增确定性强。

调整盈利预测后，维持“买入”评级，预计未来业绩将持续改善。

- 新乳业2025年上半年收入增长3.0%，归母净利润大幅提升33.8%，业绩超出市场预期。

- 低温产品持续双位数增长，直营渠道表现良好，推动整体毛利率上升。

- 调整盈利预测，预计未来几年营业收入和净利润有所下调，但维持“买入”评级，风险包括经济恢复乏力和行业竞争加剧。

新乳业（002946）发布了2025年中报，2025年上半年实现收入55.3亿元，同比增长3.0%；归母净利润4.0亿元，同比增长33.8%；扣非归母净利润4.1亿元，同比增长31.2%。

2025年第二季度实现收入29.0亿元，同比增长5.5%；归母净利润2.6亿元，同比增长27.4%；扣非归母净利润2.7亿元，同比增长26.8%。

整体收入符合市场预期，而业绩超出市场预期。

在产品结构方面，2025年上半年液体乳、奶粉和其他产品分别实现收入50.7亿元、0.5亿元和4.1亿元，分别同比增长4.6%、32.3%和下降15.0%。

液体乳及乳制品的制造量和价格均有所改善，预计2025年第二季度液体乳同比中高个位数增长，低温产品增速环比加速。

直营渠道和经销渠道的收入分别为33.9亿元和17.3亿元，分别同比增长23.0%和下降18.8%。

直营渠道占比超过60%，其中DTC渠道保持良好增长，电商渠道也实现双位数增长。

毛利率方面，2025年第二季度毛利率为30.5%，同比增长1.4个百分点。

液体乳、奶粉和其他产品的毛利率分别为32.3%、25.7%和2.8%。

毛利率的提升主要得益于产品结构升级和高毛利低温业务的占比提升。

销售和管理费用率分别为15.9%和3.0%，销售费用增加主要由于广告宣传费用的增长。

2025年第二季度净利率同比增长1.7个百分点至9.4%，创下自2017年以来的历史新高。

公司预计全年业绩增长的确定性较高，尤其是在低温业务的持续向好和成本红利的促进下。

根据中报，调整了盈利预测，2025-2027年的营业收入和归母净利润有所下调，同时新增了2027年的收入和净利预测。

2025年08月27日收盘价为18.25元，对应的市盈率为22/19/16倍，维持“买入”评级。

风险提示包括经济恢复较弱导致需求减弱、经营管理风险、行业竞争加剧风险、估值中枢变动风险和食品安全问题等。