康方生物：浦银国际-康方生物-9926.HK-商业化进展顺利，依沃西首个三期试验达到OS终点-250828

投资标的：康方生物（9926.HK） 推荐理由：依沃西HARMONi-A试验首次达到OS终点，增强市场信心；1H25产品收入增长符合预期，商业化进展迅速；预计核心产品中长期持续增长，维持“买入”评级，上调目标价至175.1港元。

- 康方生物依沃西HARMONi-A试验成功达到OS终点，提升市场对其他三期试验的信心。

- 上半年公司产品收入增长强劲，归母净亏损略高于预期，主要受毛利率和研发费用影响。

- 维持“买入”评级，上调目标价至175.1港元，未来商业化进展和医保谈判结果值得关注。

康方生物（9926.HK）在商业化进展方面表现顺利，依沃西的HARMONi-A试验首次达到生存期（OS）终点，这一结果有望增强市场对其他三期试验OS获益的信心。

公司维持“买入”评级，并将目标价上调至175.1港元。

在2025年上半年，公司实现总收入14.1亿元人民币，同比增长37.7%，环比增长28.4%。

其中，产品收入为14亿元，同比增长49.2%，环比增长31.9%。

授权收入为992万元，产品收入符合预期。

归母净亏损为5.7亿元，较去年同期的2.5亿元有所增加，主要由于毛利率低于预期、研发费用高于预期以及SUMMIT投资损失。

产品毛利率为79.2%，同比下降12.1个百分点，环比下降1.2个百分点，主要受医保降价影响。

研发费用为7.3亿元，同比增长23.0%。

公司在商业化方面表现出色，特别是两款核心双抗产品开坦尼和依沃西在2025年初纳入医保后，收入增长显著。

管理层表示，商业化团队人数已从3月底的1000人扩展至1200人，覆盖2000多家医院，约85%的医院实现双通道准入，显示出公司的执行力和效率。

下半年，公司将积极准备开坦尼、依沃西及其他药品的医保准入谈判，这几款药品均已通过医保初步审查。

预计随着核心产品的持续推进和适应症的增加，未来将实现中长期快速增长。

HARMONi-A试验的OS数据尚未完全披露，但初步结果显示出统计学显著性，市场对其他三期试验的信心有望增强。

未来催化剂包括依沃西海外HARMONi试验和中国HARMONi-6试验的数据读出，以及SUMMIT美国BLA的递交策略更新。

整体而言，公司在2025E归母净亏损调整至5.6亿元，2026E/2027E归母净利润微调至3.6亿元和17.2亿元。

基于DCF模型，新的目标价为175.1港元，维持“买入”评级。

投资风险包括商业化进度不及预期、研发延误或临床试验数据不如预期等。