哔哩哔哩：交银国际-哔哩哔哩-BILI.US-AI赋能广告商业化效率提升，看好经营杠杆持续释放-250822

投资标的：哔哩哔哩 推荐理由：2季度收入同比增20%，广告收入和游戏收入持续增长，AI技术提升广告效率，经营杠杆释放将促进盈利能力提升。

预计未来用户价值和商业化效率将进一步增强，维持买入评级。

- 哔哩哔哩2025年第二季度收入73亿元，同比增长20%，经调整净利润5.6亿元，略超预期，受益于营销费用控制。

- 广告收入同比增长20%，得益于流量增长和AI技术的应用，预计第三季度收入将继续增长。

- 预计公司经营杠杆释放将提升盈利能力，目标价上调至32美元/248港元，维持“买入”评级。

哔哩哔哩在2025年第二季度的收入为73亿元人民币，同比增长20%，基本符合预期。

毛利率环比小幅优化0.2个百分点，主要得益于收入结构改善。

经调整的归母净利润为5.6亿元，略高于预期的5.3亿元，得益于营销费用的管控。

第二季度的亮点包括：《三谋》的周年庆赛季运营持续贡献稳定流水，推动游戏收入同比增长60%。

广告收入同比增长20%，快于行业增速，受益于流量增长、产品基础建设的完善以及AI技术应用的促进，广告主营销效率优化，eCPM和效果广告收入分别同比增长10%和30%。

在垂直行业中，前五大广告主行业为游戏、数码家电、网服、电商和汽车。

VAS收入同比增长11%，其中充电业务翻倍增长。

展望未来，预计第三季度收入同比增长4%。

其中，游戏收入可能因《三谋》的高基数影响同比下降17%，关注年底港澳台服的上线及其他新游的版号进度。

广告收入预计同比增长20%，持续受益于流量增长、AI赋能投放效果的优化以及更多跨场景广告库存的释放。

预计经营杠杆的释放将推动毛利率维持小幅优化，结合审慎的运营费用控制，预计第三季度经调整运营利润为6.2亿元。

在估值方面，小幅上调2025/26年的经调整净利润预期，并将估值切换至2026年，基于可比文娱及游戏公司的1.2倍PEG，以及2025-27年经调整净利润的复合增速33%，目标价上调至32美元/248港元（9626HK），较现价有35%的涨幅，维持买入评级。

公司在中视频内容社区的差异化优质定位被看好，预计用户价值提升及AI技术赋能下商业化效率将进一步提升，经营杠杆的持续释放也将促进盈利能力的提高。

风险方面，主要包括广告收入增长不及预期和中视频竞争加剧。