森马服饰：光大证券-森马服饰-002563-2025年中报点评：上半年收入稳健增长、利润下滑，保持积极分红-250826

投资标的：森马服饰（002563） 推荐理由：上半年收入稳健增长3%，尽管归母净利润下降41%，但直营渠道表现良好，未来零售环境回暖有望带动业绩弹性。

同时，公司保持高分红，股息回报具吸引力。

维持“买入”评级。

- 森马服饰2025年上半年收入同比增长3.3%，但归母净利润下降41.2%，主要受费用率提升和渠道结构调整影响。

- 直营店收入增长显著，线上收入持平，加盟收入小幅下降，整体零售环境仍显疲弱。

- 公司保持高分红，预计未来零售回暖将促进业绩弹性，维持“买入”评级，但需关注需求疲软和渠道拓展风险。

森马服饰2025年中报显示，上半年公司营业收入为61.5亿元，同比增长3.3%；归母净利润为3.3亿元，同比下降41.2%。

扣非净利润为3亿元，同比下降45.2%。

每股派发现金红利0.15元，派息比例为124%。

分季度来看，第一季度和第二季度的收入分别同比下降1.9%和增长9%，而归母净利润则分别下降38.1%和46.3%。

从渠道来看，上半年直营店收入同比增长35%，线上收入持平，加盟收入小幅下降3%。

线上和线下收入占比分别为44%和54%。

线下收入中，直营、加盟和联营销售收入分别占15%、38%和1%，其中直营收入同比增长34.8%。

儿童服饰和休闲服饰的收入占比分别为70%和28%。

截至2025年6月末，公司总门店数为8236家，较年初净减少89家。

上半年毛利率同比提升0.6个百分点至46.7%。

费用率同比提升5.7个百分点至36.3%，主要由于直营店销售占比提升导致销售费用率上升。

其他财务指标显示，存货同比增加16.6%，应收账款同比增加14.6%，经营净现金流为-2.8亿元，净流出幅度同比扩大5004.4%。

短期内公司面临渠道结构调整影响盈利能力的挑战，但预计未来零售环境的回暖将有助于业绩的改善。

考虑到利润下滑压力及终端零售的不确定性，分析师下调了2025-2026年归母净利润预测，并维持"买入"评级。

风险提示包括需求疲软、线下客流恢复不及预期、电商流量增长放缓、渠道拓展不力及费用投入不当等。