长城证券-财政深度： 从“四本账”透视2024，债务压力区域分化与财税政策应对的再平衡-250425

- 2024年中国财政体系面临显著收支分化，税收增速低迷，地方财政依赖土地出让收入可持续性存疑。

- 地方债务压力加大，专项债务占比提升，偿付风险集中，尤其在青海、贵州等地。

- 区域财政差异加剧，东部地区相对较好，而西南和西北地区则面临更大财政挑战，整体财政可持续性受到多重压力。

该投资报告分析了中国财政体系在2024年的状况，重点关注“四本账”的收支分化及其对债务压力的影响。

总体来看，2024年一般公共预算税收收入增速降至1.35%，非税收入依赖地方资产盘活，但可持续性存疑。

政府性基金预算因土地出让金的下降，同比下滑12.18%，地方财政收入的80%以上依赖土地出让，显示出对土地财政的高度依赖。

地方债务压力加剧，专项债务余额占地方政府债务的65%，而债务付息占公共预算支出的比重升至4.5%。

未来五年内，超过38万亿元的债务到期，地方政府面临紧迫的再融资需求，部分地区如青海和贵州的非标融资占比超过30%，城投债逾期风险上升。

中央与地方财政关系逐步优化，2024年中央转移支付规模达到10.04万亿元，占地方本级收入的84%。

分税制改革后，地方事权与财权需进一步匹配，财税体制改革将聚焦消费税下划与转移支付体系完善。

中央新增债务占比56%以缓解地方财政压力，但区域财政自给率差异明显。

区域财政分化加剧，华东地区依托高新产业缓解压力，华北北京税收增速超过5%，但河北受地产拖累，西北和西南地区则面临财政波动与隐性债务问题，华中地区依赖转移支付。

整体来看，财政可持续性面临多重挑战，税收收入同比下降3.4%，与民生支出刚性增长之间的矛盾加剧，土地财政退潮暴露出专项债收益覆盖不足的隐患，社保基金因老龄化问题面临更大缺口。

风险提示包括土地出让金进一步下滑、税收压力加大、城投债逾期风险及地方债集中偿付压力增大。

本报告的投资建议及理由为： - 关注地方政府债务风险，特别是青海、贵州等地的非标融资问题。

- 投资于高新产业及相关企业，尤其是在华东地区。

- 关注社保基金及老龄化带来的长期投资机会。

- 留意土地出让金的变化及其对地方财政的影响。

- 考虑消费税改革带来的潜在市场机会。

- 警惕城投债逾期风险，谨慎选择相关投资。