申洲国际：海通国际-申洲国际-2313.HK-1H25订单增长超预期，毛利率阶段性承压-250828

投资标的：申洲国际（2313.HK） 推荐理由：公司上半年订单增长超预期，核心客户收入占比提升，海外市场表现强劲。

尽管毛利率阶段性承压，但产能扩张和自动化改造将支撑中长期增长，预计全年订单稳健，关税影响有限。

申洲国际2025年上半年收入同比增长15.3%，主要受销量提升驱动，但毛利率因人力成本和原材料上涨而承压。

核心客户订单增长显著，优衣库和Adidas订单增速接近30%。

公司持续扩张产能与自动化改造，预计全年订单稳健，关税影响有限。

申洲国际在2025年中期业绩会上公布了订单增长超出市场预期的情况，但毛利率面临阶段性压力。

2025年上半年，公司实现收入149.66亿元，同比增长15.3%，主要由销量增长驱动。

毛利为40.58亿元，同比增长7.9%，但毛利率同比下降1.9个百分点至27.1%。

毛利率下滑的原因包括人力费用上升、原材料及货运成本增加，以及新投产工厂效率不足。

归母净利润为31.77亿元，同比增长8.4%，净利率下降1.4个百分点至21.2%。

中期股息每股1.38港元，同比增长10.4%，派息率维持在60%。

核心客户结构优化，四大核心客户的收入占比提升至82.1%。

优衣库与Adidas的订单增速接近30%，高于客户自身的销售增速，显示出申洲与核心客户的合作深度增强。

Nike和Puma的订单增幅也保持稳定。

在区域表现上，海外市场增长显著，美国收入同比增长35.8%，而中国内销则同比下降2.1%。

公司在产能扩张和自动化改造方面持续推进，预计中长期增长潜力可期。

管理层表示2025年上半年资本开支为15.3亿元，全年预算约23亿元。

管理层对全年订单持乐观态度，认为关税影响有限。

风险提示方面，全球消费需求波动、关税政策不确定性、劳动力成本上升以及产能爬坡不及预期都是需要关注的因素。