晶苑国际：华西证券-晶苑国际-2232.HK-多品类成衣代工龙头，未来有望加速成长-250107

投资标的：晶苑国际（2232.HK） 推荐理由：公司通过全品类布局及研发设计优势，预计未来实现双位数增长。

短期受优衣库和运动品牌带动，中期客户拓展空间大，长期具备多品类设计能力，盈利能力有望提升，当前估值处于中底部，首次覆盖给予“买入”评级。

- 晶苑国际作为多品类成衣代工龙头，未来有望通过全品类布局和研发设计优势实现双位数增长。

- 预计2024-2026年营收和净利将持续增长，对应PE处于估值中底部，首次覆盖给予“买入”评级。

- 公司具备高客户黏性和海外先发优势，短期内快速招工和垂直一体化将提升盈利能力，但需关注海外需求、原材料价格和客户拓展等风险。

晶苑国际（2232.HK）是一家多品类成衣代工龙头，未来有望加速成长。

投资要点包括： 1. 短期驱动因素：预计2025年优衣库及运动户外品牌将成为重要收入增速来源，2024年NIKE和PUMA的业绩有望好转。

公司自2024年以来快速招工，为2025年增长奠定基础。

2. 中期展望：运动和户外品类客户的体量相对同业仍较小，老客户份额提升和新客户拓展空间大。

公司通过收购面料工厂补齐短板，未来有望提升利润率。

3. 长期前景：公司具备休闲、运动、牛仔、毛衣等多品类设计和代工能力，客户中拓品类和交叉销售仍有较大空间。

预计2024-2026年营收为24.71/28.13/31.84亿美元，增速为13.5%/13.8%/13.2%；归母净利为1.96/2.35/2.81亿美元，对应EPS为0.07/0.08/0.10美元。

根据当前股价4.39港元，2024-2026年PE为8.2/6.8/5.7，估值处于中底部，首次覆盖，给予“买入”评级。

公司历史回顾：成立于1970年，拥有近50年行业经验。

2016年进军运动户外市场，2021年实现垂直布局。

根据招股书，2016年公司在全球服装制造业按产量/产值排名第一/第二。

产能分布于越南、中国、柬埔寨、孟加拉和斯里兰卡，主营产品包括休闲服、运动服、户外服、牛仔服、贴身内衣和毛衣。

主要客户包括UNIQLO、Levi’s、GAP、维密、阿迪达斯等，2023年第一大客户收入占比32.7%，前五大客户收入占比62%。

公司优势在于五大品类产品布局、客户黏性高和海外先发布局。

与优衣库合作近30年，深度绑定客户。

公司在1970年代开始海外布局，具备先发优势。

多品类布局带来交叉销售的协同效应。

成长驱动因素包括客户份额提升和垂直一体化带来的盈利能力提升。

短期内预计快速招工补充产能，运动户外服市场份额仍有提升空间，持续布局垂直一体化和自动化升级将提升盈利能力。

风险提示包括海外需求不及预期、原材料价格波动、产能爬坡不及预期、汇率波动、客户拓展不及预期及系统性风险。