裕元集团：山西证券-裕元集团-0551.HK-制造业务利润率回升，零售业务静待客流改善-241204

投资标的：裕元集团（0551.HK） 推荐理由：公司在运动鞋履制造和零售领域具备领先地位，制造业务利润率回升，预计2024年订单恢复将推动出货量增长。

同时，零售业务有望在客流回暖后提升利润率，整体业绩增长潜力大，给予"买入-B"评级。

- 裕元集团在运动鞋履制造和零售业务上均有布局，制造业务利润率回升，预计2024年订单恢复，出货量有望实现双位数增长。

- 零售业务为国内第二大运动用品经销商，受宏观环境影响同店销售承压，但经营效率有所回升，期待线下客流改善。

- 公司预计2024-2026年营业收入和净利润持续增长，合理市值具备上涨空间，首次覆盖给予“买入-B”评级。

裕元集团（0551.HK）是一家成立于1988年的运动鞋履制造商，1992年在香港交易所上市。

公司在运动/户外鞋与休闲鞋制造领域处于行业领先地位，创始人蔡氏家族自1969年起进入鞋履制造行业，拥有55年的经验。

裕元集团通过持股宝胜国际62.55%开展大中华地区的运动、户外及休闲用品零售业务，成为国内第二大整合型运动、户外及休闲用品零售平台。

在2023年，裕元集团实现营业收入78.90亿美元，制造业务占比64.1%，零售业务占比35.9%；归母净利润为2.75亿美元，其中制造业务占比84.5%，零售业务占比15.7%。

制造业务方面，公司为全球规模最大的运动鞋和休闲鞋制造商，凭借上游鞋材整合和领先的研发能力，保持行业出货量第一。

预计2024年行业订单恢复，鞋履出货量有望达到2.5亿双，同比增长中双位数以上。

零售业务方面，宝胜国际为国内第二大运动用品经销零售商，2023年末拥有直营门店3523家，营收规模为200.64亿元。

公司在疫情后持续关闭低效门店，提升渠道质量，微店销售占线下直营门店销售比重超过20%。

宝胜的毛利率在33%-36%区间波动，经营利润率在疫情后为2%-4%区间，2023年和2024年前九个月分别为3.67%、3.68%，同比有所提升。

盈利预测方面，预计2024-2026年营业收入分别为81.29、88.15、95.64亿美元，归母净利润为4.50、5.17、5.75亿美元。

根据同行业的估值，合理市值为418亿港元，较12月3日相比具备48%的上涨空间。

投资评级为“买入-B”。

风险提示包括制造业务订单增长不及预期、产能扩张不及预期、国内消费市场恢复不及预期、市场竞争加剧及汇率波动带来的潜在风险。