五矿资源：民生证券-五矿资源-1208.HK-动态报告：明珠蒙尘，光耀新生-250522

投资标的：五矿资源（1208.HK） 推荐理由：Las Bambas矿山产量和成本下降超预期，预计2025年铜产量达40万吨，整体业绩有望超预期。

公司在社区问题上的解决能力强，估值低且具备较大弹性，铜价上涨将显著提升业绩，维持“推荐”评级。

- 五矿资源的Las Bambas矿山是其核心资产，预计2025年铜产量将提升至40万吨，推动整体业绩超预期。

- 公司在降低C1成本和利息支出方面表现良好，债务大幅减少，资产负债率下降至58.1%。

- 由于强大的社区问题处理能力和低估值，预计公司未来盈利将显著增长，维持“推荐”评级。

五矿资源在南美秘鲁的Las Bambas矿山是公司最重要的资产，预计2022-2024年该矿的铜产量占公司总产量的比例分别为81.5%、89.2%、79.8%。

权益铜产量占比分别为73.4%、83.8%、75.1%。

预计2025年公司铜产量为51.5万吨，权益量为34.4万吨，同比增长36.3%，其中66%的增量来自Las Bambas。

Las Bambas在2022-2024年占总营业收入的比例分别为64.1%、78.6%、66.5%，EBITDA占比分别为73.1%、94.6%、76.6%。

预计2025年Las Bambas产量将提升至40万吨，重新进入全球前十大铜矿。

C1成本指引为1.5-1.7美元/磅，2025年第一季度已降至1.26美元/磅。

公司债务持续减少，Las Bambas债务从70亿美元降至9亿美元，整体资产负债率降至58.1%。

公司在社区问题解决能力方面表现出色，采用“可持续发展优先，改革内外兼顾”的管理模式。

公司估值低于同行业均值，铜价每上涨10%将使公司业绩弹性接近30%。

预计2025-2027年归母净利润分别为5.49/6.94/7.03亿美元，对应的EPS分别为0.05/0.06/0.06美元，PE分别为8/6/6倍。

维持“推荐”评级，风险提示包括社区风险、地缘政治风险和铜价下跌风险。