贝壳~W：东吴证券-贝壳~W-2423.HK-2025Q1业绩公告点评：营收稳健增长，经调整利润略超预期-250516

投资标的：贝壳（W-2423.HK） 推荐理由：公司2025Q1营收稳健增长，二手房及新房业务均实现显著提升，毛利率虽有下滑但费用率降低，整体盈利能力保持稳定。

预计未来业绩具备提升空间，维持“买入”评级。

- 贝壳2025Q1实现营收233亿元，同比增长42.4%，经调整净利润14亿元，业绩略超预期。

- 二手房和新房业务分别实现交易额5803亿元和2322亿元，增长显著，佣金率有所提升。

- 公司毛利率下滑至20.7%，主要受存量房业务收入占比下降和固定薪酬成本上升影响。

- 预计未来业绩具备提升空间，维持“买入”评级，风险包括房地产行业景气度下行和竞争加剧。

公司发布了2025年第一季度的业绩公告。

该季度实现营业收入233亿元，同比增长42.4%；经调整净利润为14亿元，同比基本持平，业绩略超预期。

公司总交易额（GTV）为8437亿元，同比增长34.0%，推动了营收的稳健增长。

从业务类型来看，二手房业务、新房业务、家装业务、租赁业务和新兴及其他业务的营收分别为69亿元、81亿元、29亿元、51亿元和3亿元，同比分别增长20.0%、64.2%、22.3%、93.8%和下降50.0%。

毛利率方面，公司毛利率同比下降4.5个百分点至20.7%，主要原因包括存量房业务收入占比下降及固定薪酬成本占存量房业务收入的比例提高。

在费用率方面，销售费率和管理费率同比下降，分别为7.6%和8.0%。

公司二手房交易额同比增长28.1%至5803亿元，活跃门店和经纪人数量也有所增加，分别增长29.6%和23.0%。

新房业务方面，交易额为2322亿元，同比增长53.0%，佣金率提升0.2个百分点至3.5%。

家装业务收入稳健增长，贡献利润率提升2.0个百分点至32.6%。

公司预计未来二手房市场将回暖，受益于市场结构性调整，有望扩大二手房经纪业务规模。

盈利预测方面，预计2025-2027年经调整后净利润为97.0亿元、116.2亿元和136.2亿元，对应的每股收益（EPS）为1.83元、2.36元和2.91元，对应的经调整后市盈率（PE）分别为16.3倍、14.4倍和12.3倍，维持“买入”评级。

风险提示包括房地产行业景气度持续下行、新房市场中介渗透率提升低于预期、行业竞争激烈程度超预期以及佣金率变化超预期。