太平鸟：华西证券-太平鸟-603877-去库存毛利率下滑，但加盟店效提升-240416

投资标的：太平鸟（603877） 推荐理由：公司已经度过最差时期，产品线变革推进，加回品质线效果预计未来将得以体现；控折扣带来毛利率显著提升，公司坚定推进组织变革，有望带来较大利润弹性。

预计未来几年收入和净利将保持增长，估值处于底部区间，维持“买入”评级。

1. 太平鸟2024年Q1收入下降，毛利率下滑，但加盟店效益提升，扣非净利率同比下降2.6%，主要由于清理尾货导致加盟毛利率大幅下降。

2. 公司存货改善显著，周转天数下降，但应收账款增长，应付账款下降；销售/管理/研发/财务费用率均有所增加。

3. 公司整体前景向好，产品线变革推进，24年有望带来较大利润弹性，维持“买入”评级，但需注意离职高管减持风险、休闲行业被运动分流等风险。

1. 公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营活动现金流分别为18.06/1.59/1.08/0.08亿元，同比下降12.92%/26.92%/39.22%/94.36%。

2. 非经常性损益主要为政府补助0.58亿元，同比增加32%。

3. 分析判断:收入下降和门店调整有关，加盟店效增长，乐町降幅最大。

4. Q1净利率降幅低于毛利率主要由于减值损失减少及其他收益增加。

5. 存货改善显著，周转天数下降。

6. 预计24/25/26年收入86.20/97.53/109.35亿元；预计24/25/26年归母净利为6.03/7.29/8.64亿元。

7. 目前估值处于底部区间，维持“买入”评级。