H&H国际控股：华西证券-H&H国际控股-1112.HK-营养补充品逆势显韧性，结构优化再起航-250414

投资标的：H&H国际控股（1112.HK） 推荐理由：公司营养补充品业务增长强劲，婴配粉业务逐步恢复，毛利率提升，资本结构优化。

预计2025年收入回升，维持“买入”评级，且股息稳定，具备良好投资价值。

- H&H国际控股2024年营收同比下降6.3%，归母净利润亏损0.54亿元，主要因婴幼儿配方奶粉业务下滑。

- 营养补充品业务仍然是核心增长动力，实现收入88.30亿元，同比增长4.6%。

- 公司通过优化资本结构和去杠杆化措施，预计2025年收入将恢复增长，维持“买入”评级。

H&H国际控股（1112.HK）2024年实现营收130.52亿元，同比下降6.3%；归母净利润为-0.54亿元，同比下降109.2%；经调整可比纯利为5.41亿元，同比下降30.5%。

在2024年下半年，公司实现营收63.10亿元，同比下降9.7%；归母净利润为-3.6亿元，同比下降1272.1%；经调整可比纯利为1.94亿元，同比下降26.8%。

按产品分部来看，2024财年营养补充品的收入为88.30亿元，同比增长4.6%；婴幼儿配方奶粉收入为33.32亿元，同比下降24.2%；其他产品收入为8.89亿元，同比下降20.2%。

婴配粉业务下滑主要是由于新国标过渡所需时间长。

公司在超高端婴配粉市场的份额为13.3%，同比增加0.9个百分点。

营养补充品中的Swisse VHMS和宠物补充品均实现双位数增长，营养补充品占总收入的比例已由2014年的9.0%增至67.7%。

按业务分部，2024财年ANC（成人营养补充品）收入为66.96亿元，同比增长8.8%；BNC（婴幼儿营养补充品）收入为43.82亿元，同比下降25.8%；PNC（宠物营养补充品）收入为19.73亿元，同比增长4.4%。

ANC业务收入保持增长，主要得益于消费者对保健品的需求增加以及创新产品的推出。

按地理位置，2024财年中国内地收入为86.85亿元，同比下降12.9%；澳新地区收入为20.13亿元，同比增长11.6%；北美地区收入为16.22亿元，同比增长7.1%；其他地区收入为7.32亿元，同比增长10.4%。

中国内地收入下降主要是BNC和PNC分部的收入下滑所致。

毛利率方面，2024财年和2024年下半年的毛利率分别为60.6%和60.4%，同比提升1.1%和2.4%。

公司预计未来毛利率将随着供应链优化和新国标过渡完成而持续提高。

费用方面，销售费用率有所上升，管理费用率有所下降，研发费用率反映出公司对产品创新的持续投资。

利润方面，归母净利率为-0.4%和-5.7%，全年利润首次由盈转亏。

公司通过多渠道融资优化资本结构，库存周转天数减少，现金储备达16亿元。

公司计划在2025年上半年完成“国标”过渡，期望2025年收入恢复增长。

投资建议方面，预测2025-2027年收入和归母净利有所下调，2025年04月14日收盘价为HKD9.55，对应的市盈率为10/9/7倍，维持“买入”评级。

风险提示包括新生儿人口数量持续下降、食品安全问题及婴配粉新国标过渡时间不及预期。