华西证券-债务置换之下的11月金融数据变化-241214

1. 11月金融数据表现不佳，新增社融和信贷均低于市场预期，企业信贷需求持续疲软，新增企业贷款创近十年新低。

2. 居民中长期贷款需求回暖，但短期贷款首次出现负增长，反映消费预期仍未完全恢复。

3. 政府债融资大幅增加，成为社融主要支撑项，而非银存款大幅下降，整体流动性面临不确定性。

11月金融数据的变化反映出债务置换对市场的深远影响。

新增社会融资（社融）为23357亿元，同比减少1197亿元，低于市场预期。

新增人民币贷款5800亿元，同比减少5100亿元，亦低于预期。

从宏观层面看，企业信贷依然疲软，新增企业贷款为2500亿元，创近十年新低，短期和中长期贷款表现不佳。

企业融资转向发债，11月新增企业债融资2428亿元。

同时，地方债务置换的启动使得部分银行贷款被置换，导致新增贷款读数下降约2000亿元。

居民贷款方面，中长期贷款需求回升，新增2700亿元，但短期贷款首次出现负增长，反映出居民消费预期仍不稳定。

商品房销售回暖推动中长期贷款改善。

政府债融资再度成为社融的主要支撑，新增政府债融资13101亿元，主要受置换债大规模发行的影响。

在货币供给方面，M1同比大幅反弹，主要由单位活期存款增加驱动，非银存款因存款利率规范化而大幅下降，导致M2增速下滑。

整体来看，金融数据的变化主要表现为企业融资转向发债、债务置换拉低企业新增贷款、政府债再度成为社融支撑、非银存款下降及居民短期贷款转为负增。

短期内，这些变化可能持续，居民短期贷款需求的回归常态化尚待观察。

债市方面，尽管贷款需求偏弱，但市场已充分定价降息预期，短期内社融数据对债市的推动作用有限，波动风险可能在跨年后加大。

风险提示包括货币政策的超预期调整及流动性的变化。