山外山：太平洋证券-山外山-688410-设备招采逐步落地，自产耗材快速放量-250831

投资标的：山外山（688410） 推荐理由：公司2025年上半年营业收入和净利润均实现显著增长，血透设备中标规模快速提升，市占率领先，自产耗材快速放量，毛利率稳健，费用端改善，未来收入和利润增速可期，维持“买入”评级。

- 山外山2025年上半年营业收入3.57亿元，同比增长28.72%，归母净利润0.55亿元，同比增长20.28%，显示出强劲的增长势头。

- 公司血透设备中标规模快速增长，市占率提升，2025年上半年连续性血液净化设备中占比达20.42%，在国产品牌中位居第一。

- 自产耗材实现营业收入0.85亿元，同比增长46.17%，其中自产耗材占比接近80%，毛利水平维持稳定。

- 预计2025-2027年公司营业收入和净利润将持续增长，维持“买入”评级，需关注集采降价和招投标风险。

公司在2025年上半年实现营业收入3.57亿元，同比增长28.72%；归母净利润0.55亿元，同比增长20.28%；扣非归母净利润0.51亿元，同比增长32.71%。

第二季度营业收入为1.68亿元，同比增长45.51%；归母净利润0.18亿元，同比增长56.47%；扣非归母净利润0.16亿元，同比增长71.07%。

血透设备中标规模同比增长超过200%，市场占有率提升，2025年上半年连续性血液净化设备中标品牌中山外山占比20.42%，在国产品牌中排名第一；血液透析机设备中标品牌中占比15.29%，同样在国产自主品牌中排名第一。

自产耗材方面，公司至2025年6月末已完成全线布局，实现营业收入0.85亿元，同比增长46.17%；其中自产耗材营业收入0.65亿元，同比增长91.90%，占耗材业务近80%。

综合毛利率同比增长0.69个百分点至47.71%。

费用方面，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为17.58%、5.56%、9.77%、-0.94%，与去年相比有所改善。

未来盈利预测显示，2025-2027年营业收入分别为8.02/10.45/12.79亿元，增速为41.38%/30.30%/22.39%；归母净利润分别为1.59/2.16/2.81亿元，增速为124.18%/36.16%/30.04%；每股收益（EPS）分别为0.49/0.67/0.88元，当前股价对应2025-2027年市盈率为31/23/18倍。

维持“买入”评级，但需注意集采降价风险、招投标落地节奏慢的风险以及耗材推广不及预期的风险。